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標題: 白酒龙頭穿越周期,贵州茅台:從渠道進化视角,再看價值王者 [打印本頁]

作者: admin 時間: 2022-10-5 20:53
標題: 白酒龙頭穿越周期,贵州茅台:從渠道進化视角,再看價值王者
（陈述出品方/阐發師：德邦證券花小伟）

1. 贵州茅台：白酒龙頭穿越周期，结構產能稳健增加

1.1. 汗青复盘：大浪淘沙彰顯價值，新帅上任将来可期

贵州茅台作為我國白酒龙頭，具有丰硕的汗青秘聞。

從贡献给汉武帝的枸酱酒，到唐宋時代著名天下的大曲酒，再到元明時代仁怀地域独具特點的“回沙”工艺，茅台酒已傳承千年。

1915 年，茅台酒在 “巴拿马万國展览會”上获奖，成為世界名酒，立名海外。汗青上出產茅台的烧房曾有三家，别离是成义烧房（原成裕酒房，建立于 1862）、荣和烧房（建立于 1879）、恒兴烧房（建立于1929）。1951年，仁怀县人民當局經由過程充公、接收、赎買等方法，将成义（華茅）、荣和（王茅）、恒兴（赖茅）三家私营酿酒作坊國有化，归并建立國营茅台酒厂。

1988~2002 年，白酒行業呈現分解，茅台對峙高端成长计谋。

1988 年國度出台划定铺開名酒代價，致使白酒行業呈現分解，而茅台始终對峙高端定位，經由過程屡次提價强化品牌形象，其实不断推廣產能扶植，為黄金十年茅台放量做了筹备。

時代，白酒行業遭到了亚洲金融危機和 98 年朔州假酒案的打击，一時销量暗澹。

時任茅台股分公司董事长的袁仁國决议對茅台的营销系統举行鼎新，從傳統的“批便条”模式，变化到“經销商+專賣店”的市場化营销系統，有用推動了茅台的市場化運作，提高效力，公司的谋划事迹获得了大幅度的改良。2001年，茅台公司乐成在上交所上市，成為第十二家上市的白酒企業。

2003~2012 年，黄金十年迎来量價齐升，茅台主导提價权。

跟着中國参加世贸组织、海內國企鼎新不竭深化，中國經濟起頭進入成长的快車道，固定資產投資活泼，動員了白酒消费的成长；此中茅台在 2005 年提出要重點發力團購市場，并開辟定制產物。茅台凭仗高端白酒的市場定位，享受了白酒行業扩容的契機，動員了公司事迹的快速發展。就提價而言，茅台在屡次晋升出厂價後，终极在出厂價、贩賣额、股價等多個方面实現了對付五粮液的赶超，乐成确立了本身白酒龙頭的职位地方，并起頭主导行業提價。

茅台的旺销加强了渠道和终真個信念，市場上呈現了茅台的囤貨征象，保藏品的價值获得了凸顯。就產能扶植而言，茅台前期產能的開释，带来了公司事迹的快速增加，收入增加中量增的進献大于提價的進献，阐明茅台的稀缺属性得到了市場的承認，高端化形象進一步强化，也标记着茅台產能扶植的首要價值。

就营销辦理而言，2011 年團體公司带领由袁仁國代替季克良，新带领上台後继续推動公司营销收集扶植，渐渐形成為了大客户團購、經销商直購、專賣店直销三大类贩賣模式，公司對付渠道和代價的管控能力進一步获得晋升；截止到 2011 年下半年，茅台就在天下各地設立 13 家自营公司。

2013~2015 年，踊跃轉型，茅台穿越低谷逆势增加。

遭到白酒塑化剂事務和八項划定的影响，消费市場遇冷，對白酒公司造成打击。部門地域茅台销量和批價呈現回落，渠道和终真個信念受挫，經销商呈現低價抛貨征象，加快茅台代價下滑。

面临窘境，茅台踊跃举行轉型，就招商而言，公司低落經销商准入門坎，踊跃招商，不竭扩展經销商的步队，增长了县级經销商的開辟，為公司注入新颖血液。

就渠道拓展而言，茅台针對現有的贩賣渠道举行适度拆分，在原有市場的根本上，踊跃拓展空缺地级都會、經濟百强县和首要港口都會，茅台的渠道進一步下沉，标记着茅台的客户群體起頭渐渐轉向公共消费者世界盃盤口,；同時公司鼎力成长扶植互联網渠道，在 2014 年建立了贵州茅台團體電子商務股分有限公司，經由過程 e 茅台線上贩賣茅台，大大丰硕了茅台的贩賣渠道。

就產物布局而言，2014 年茅台将计谋定位调解為“做强茅台酒，做大系列酒”，将系列酒定位為“茅台新的經濟增加极”，2015 年提出了“三茅一曲四酱”的系列酒新计谋，系列酒收入取患了规复性增加；

别的，茅台還在 2014 年推诞生肖酒，成了公司晋升红利的新思绪。經由過程踊跃轉型，茅台優化了經销商收集和產物布局，实現了销量和收入的逆势增加，安定的價盘也标记着茅台高端职位地方進一步获得增强。

2016 年~現在，消费進级驱動白酒布局性繁華，茅台大步迈進千亿期間。

消费進级驱動下，公共消费成為拉動茅台增加的重要驱動力。

就提價而言，茅台在 2017 年再次晋升出厂價，代價由 819 元晋升到 969 元，一批價也延续上行，不竭冲破新高。

就渠道立异而言，茅台發力線上渠道，前後推出了“茅台云商”和 “i 茅台”，進一步提高茅台的代價管控能力，必定水平上减缓市場對付茅台的需求。

就經销商辦理而言，茅台针對违规經销商举行惩辦，节制终端代價，并针對商超举行招商，延续推動直营渠道扶植，茅台公司的量價都頭皮按摩治療脫髮,迎来不乱的成长。

就市場辦理而言，2021 年 1 月公司推出拆箱政策，防止對付茅台酒的過分炒作；新董事长上台後提出要扩展產能和强化市場辦理，踊跃推動营销系統和代價系統鼎新，取缔了拆箱政策，茅台代價企稳，茅台成长進入快車道，成為首個進入千亿期間的白酒企業。

1.2. 股权布局：贵州國資绝對控股，辦理层调解落定

國資委對公司绝對控股，新带领上任将来可期。

茅台酒厂（團體）有限责任公司是公司的控股股东，持股到达 54%；贵州省國資委是公司的現实节制人，持有茅台酒厂（團體）有限责任公司 90%的股权。

201九、2020两年間，茅台團體持续两次向贵州省財務厅控股的贵州國有本錢運营有限公司無偿划轉 4%的股分；2021 年，贵州省國資委也将其持有的 10%股权無偿划轉给贵州金融控股團體有限责任公司，引入了多方辦理主體，國資委間接持有的茅台股分降至 48.6%。

2021年 8 月 30 日，丁雄军上任代替高卫东担當茅台團體董事长，成為茅台第五任掌門人，年青董事长的参加也标记着茅台将迎来新的機會和活气。

1.3. 营收环境：迈入後千亿期間，继续实現量價齐升

產能瓶颈下营收增速放缓，吨價晋升改良利润布局。

2017 年，公司產能開释叠加出厂價晋升，贩賣收入和扣非归母净利润迎来快速增加；随後遭到產能限定，公司的收入和利润增加更多依靠吨酒價的晋升，動員公司营收進一步晋升。

别的，公司的毛利率终年处于高位并顯現向上态势，有用的用度管控也讓公司的红利能力進一步获得晋升。

新董事长上台後對公司的收入和利润都提出了更高的请求，此中，公司明白2022年要实現 15%以上的業務总收入增加，谋划辦理延续向好成长。

系列酒收入占比逐年晋升，吨價拉升動員布局上移。

分產物来看，茅台酒一向是我國千元價位带的龙頭品牌，是公司白酒营業增加的根基盘，從 2016~2021年，茅台酒吨價渐渐晋升，毛利率始终保持在高位，成為拉動公司收入晋升的主要驱動身分。

受益于“茅台酒+系列酒”雙轮驱動的计谋，系列酒比年来在公司白酒营業中的占比逐步提高，极大扩大了公司的白酒代價带。

此中，2021 年系列酒营收范围已跨越百亿，营收占比靠近 12%；跟着吨價和毛利率的不竭晋升，系列酒已開端实現了從增量到增利的脚色变化，将来有望成為公司新的利润增加點。

直销渠道毛利率高，营收進献逐年晋升。

2018 年經销商大會上，時任董事长的李保芳暗示短期內，茅台酒将来會重點加速直销渠道扶植，推動渠道的扁平化；尔後公司直销收入取患了快速增加，营收進献逐年晋升，2021 年直销收入已占到白酒贩賣收入的 22.66%，估计将来该比例還将继续晋升。

直销渠道的毛利率较高，跟着產物投放的逐步增长，将為公司的事迹带来更大的成漫空間。

1.4. 出產工艺：出產情况得天独厚，時候是茅台最佳的朋侪

1.4.1. 天時人地相宜，培養茅台稀缺性特質

端五制曲重阳下沙，充实操纵天气特色天然酿造。茅台酒在建造進程中對付時节的掌控尤其存眷，重要體如今端五制曲和重阳下沙两個环节。

端五時节正值夏日，茅台河谷气温升高、湿度变大、氛围中微生物的种类和数目增多、异样活泼，為小麦的發酵缔造了有益的天然前提。而重阳先後气候轉凉，赤水河水質变好，本地独有的红缨子糯高梁也渐渐成熟，茅台酒也到了投料的黄金時候。

茅台镇的地舆位置不成复制，培養了茅台的怪异性和稀缺性。

從地舆位置来看，茅台镇挨近赤水河畔，位于贵州高原的盆地地带，海拔多在 500 米如下；怪异的地舆位置形成為了冬暖夏热少雨，风小潮湿，适合酿酒微生物構成和繁衍。

從原質料来看，本地独有的“红缨子糯高粱”，颗粒丰满，外表皮厚，內涵支链淀粉含量到达 90%以上，可以或许很好治療頸椎止痛貼,的知足酿造進程中九次蒸煮，七次取酒的特别工艺，给茅台酒添加了特别的风韵；赤水河道經為石灰岩、页岩和砂岩的多岩石地形，十分有益于水源浸透過滤和消融红层中的有利成份。

1975~1985 年間，茅台酒厂曾展開了异地酿造的实行，可是成果依然差能人意，這也就形成為了“分開茅台镇產不出茅台酒”的说法，茅台的怪异性和稀缺性特質進一步获得强化。

公司延续加大研發投入，器重人材梯队扶植。

茅台公司自 1959 年起頭编写《贵州茅台酒收拾总结陈述》，总结一代代茅台人的履历，不竭改良酿造工艺，多年的傳承大大保障了茅台风韵的不乱，近五年，茅台酒勾兑及格率不乱在95%以上，较 2011 年晋升约 20%。同時公司還延续保持研發投入，环抱酿造原料、酿造情况、酿造微生物、工艺节制等多個范畴，启動了若干項科技立异項目。

茅台公司器重人材梯队扶植，在 2022 年 3 月 20 日召開的科技立异與人材大會上，公司治療灰指甲,還返聘季克良、严刚、黄國刚、何傳勇、刘茂琼 5 名同道作為酿造技能导師，經由過程老带新鞭策茅台酿造技能的傳承。

1.4.2. 出產工艺培養怪异风韵，時候是茅台就好的朋侪

尺度化的酿造工艺，实現了茅台產量和質量的长久如一。

茅台的出產進程必要履历制曲和制酒两道流程。就制曲而言，茅台選用優良小麦作為酒曲，先将小麦磨碎，按必定比例拌上曲母（陈曲），然後經踩曲、入仓發酵；凡是踩好後的曲块經由過程摊晾成型今後，就要装進曲仓里颠末四十天的高温發酵，及六個月的储藏，随後用于制酒進程。

就制酒环节而言，茅台严酷依照“12987”的工艺举行出產，從原料投入到基酒產出，必要颠末二次投料，九次蒸煮，八次摊凉、接种、加曲、加回酒、聚积發酵，八次發酵，七次摘酒。依照酱香、醇甜、窖底三种典范體和分歧品级、分歧轮次，入库装坛分型储存，勾兑出厂。

四高两长的關頭工艺，形成為了茅台怪异的酱香风韵。

茅台在出產進程中严酷依照“四高两长”的工艺举行出產，“四高”即高温制曲、高温聚积、高温發酵、高温接酒，既可以或许讓茅台酒形成為了怪异的酱香风韵，還能使不少低沸點的物資和有害物資在接酒進程中得以充实挥發，保存更多香味物資；“两长”即出產周期长、储酒時候长，跟着時候推移，酒中的物資產生理化反响，致使酒的辣味和刺激感大大低落，并構成和加强了茅台的柔和香气。

凭仗和其他酒类差别化的酿造工艺，茅台才形成為了气概典范、質量良好的優良產物。一產四存五年景，時候是茅台最佳的朋侪。

茅台酒的出產必要履历時候的磨练，单基酒的出產周期就长达一年；随後還必要颠末 3 年的储存，才能将分歧轮次、分歧香型的半制品酒和老酒举行勾兑；勾兑構成的產物還必要寄存一年，才能構成终极產物。

除對外贩賣，公司每一年還會保存必定比例的產物举行存储，用作勾调或长時候储存。

1.5. 產能计划：茅台酒產能饱和，系列酒待延续開释

工艺制约產能扩大，基酒產能開释凡是滞後。茅台酒的出產工艺繁杂，必要特别的地舆情况和蔼候前提举行支撑，限定了茅台酒的產能扩大。

對此，公司踊跃推動技改事情，施行了“4000 吨茅台酒制曲出產房及配套举措措施技改項目”和 “制酒四車間維修革新項目”等項目，不竭提高現有產能的操纵率和優良基酒的產出率。

别的，鉴于茅台酒基酒变成後仍必要颠末长時候储存才能勾调上市，一般而言昔時出產的基酒對應 4 年後的制品酒，產能開释的滞後性也對公司的產能计划提出了更高的请求。

茅台酒：扩產項目已全数落地，2025 年满负荷開释產能。

茅台酒具备壮大的品牌力和產物力，其实不存在需求不足的环境，產能瓶颈就成為了限定公司事迹發展的重要坚苦。

上市以後，茅台公司始终把產能扶植放在首位，在老厂區和中華片區别离新建產能 22700 吨和 13952 吨，累计新增產能 36652 吨。

今朝公司的扩產項目已全数落地，短時間內将再也不继续扩建。茅台前董事长李保芳曾指出，茅台酒基酒将在 2025 年实現满负荷產能開释，基酒產能将到达 5.6 万吨，對應可投放市場的茅台酒 4.5 万吨，對應轉化比例在 80%摆布。

對此，按照 2018~2020 年的基酒產量展望2022~2024年的制品酒產量，别离约為3.97/3.99/4.02 万吨。

系列酒：產能扶植迎来加快，估计產能操纵率将不竭晋升。

自提出“茅台酒+系列酒”雙轮驱動的计谋後，公司對付系列酒的器重水平不竭晋升，比年来，公司推動了“3 万吨酱香系列酒技改工程”和“‘十四五’酱香酒习水同民坝一期項目”，加快系列酒的產能扶植；估计所有項目落地後，系列酒設計產能将到达6.8万吨。

連系汗青数据来看，2017~2020年的系列酒產能操纵率為97~118%，而 2021 年產能操纵率仅為 89%，跟着系列酒延续旺销和產能陆续落地，產能操纵率另有较大晋升空間。

1.6. 產物布局：飞天茅台為根基盘，系列酒迎布局進级

茅台酒與系列酒雙轮驱動，產物布局清楚。

2014 年末，茅台公司對產物计谋举行梳理，提出了“做强茅台酒，做大系列酒”的计谋计划，正式把系列酒的定位從“培養酱香消费群體”变化到“供给新的增加极”，茅台酒和系列酒雙轮驱動的计谋系統正式建立。

茅台酒一般包含平凡茅台酒（飞天茅台酒、五星茅台酒等）、低度茅台酒和非标茅台酒（年份酒、生肖酒、定制酒和怀念酒等）。

系列酒则包含“一曲三茅四酱”，此中“一曲”即贵州大曲，“三茅”即赖茅、王茅和華茅，“四酱”即茅台王子酒、茅台迎宾酒、汉酱酒和仁酒；202運動彩券場中，2 年 1 月公司還推出了“茅台 1935”计谋单品，成為系列酒在千元代價带的首要单品。

茅台酒定位高端市場，進献了公司的重要收入。

就 53 度飞天茅台而言，受益于消费進级的盈利，這款產物已成為了公共高端消费市場的重要選擇，進献了公司的重要收入；但持久不服衡的供需瓜葛也動員了產物批價延续上行，不乱在千元以上；飞天茅台作為高端白酒的第一大单品，已成了行業的代價标杆。

就非标茅台酒而言，其產物代價高于飞天系列，更具备價值属性，可以或许更好地知足消费者的投資需乞降保藏需求，因此在超高端代價带一骑绝尘，對動員茅台酒吨價、利润晋升阐扬促成感化。

系列酒定位公共市場，布局進级带来不乱增量。

系列酒產物借助茅台品牌和酱香品类的上风，乐成成了白酒公共消费中首要的气力。

同時，公司针對酱香系列酒產物的運作加倍邃密，在 2021 年茅台酱香系列酒經销商大會上，茅台明白了“品價匹配、条理清楚、梯度公道”的系列酒產物布局，依照代價带對產物举行梳理，在千元代價带主打“茅台 1935”品牌，在 500~1000 元代價带主打 “汉酱”品牌，在200~500元代價带主打“茅台王子酒”品牌，顺遂在各個代價带实現卡位，条理清楚。2021 年系列酒实現营收冲破百亿，正式成為茅台公司新的增加极。

2. 营销鼎新：以新電商平台為抓手，实現量價再均衡

2.1. 渠道沿革：從破到立，系統迭代

参考徽酒特稿之《團體建立营销公司加码自营，回望茅台渠道变化风云二十载》，咱们對茅台的渠道变化之路举行回望。

1998年自動出击，冲破规划分派期間。

彼時的茅台处于规划經濟阶段，出產茅台酒分派给省级糖酒公司，再由糖酒公司去处下贩賣到市、县。

据徽酒采访，某茅台經销商暗示，那時“糖酒公司大要占了茅台經销商的七成以上，這些糖酒公司仍是之前的做派，没有甚麼市場開辟保護意识，底子不怎样做市場。”昔時8 月，茅台建立了贩賣总公司，從厂內提拔了 18 人，组建了一支贩賣步队開赴天下，投身市場一線，促成茅台酒的终端動销。

2000年渠道收集纵横扩大的十年。

茅台的經销商以小商占多数，范围大多都在 3~10 吨，茅台以品牌力作為话语权，連结了對终真個把握能力，這类小商制為茅台的渠道扁平化供给了坚实的根本，2003 年，茅台起頭鼎力推動專賣店為主的渠道模式，茅台阶段性成长的重頭戏起頭上演。

2006年茅台起頭深化專賣店渠道，還捉住了北京這一焦點消费群體的定見魁首汇集地。

2012年 4 月，茅台開設了第一家直营店。只是，還没来得及调控代價，茅台就迎来了 2012 年後的新一場危機，這一場危機，促使茅台做出了第三次营销渠道变化。

2013年頭“多元”并举發展，起頭渠道多元化鼎新。

2013年頭，限定三公消费，讓履历了黄金十年的白酒行業，迎来了一轮深度调解期。茅台做出了艰巨的第一步决议：规划外提價放量，铺開經销权限，經由過程經销权“松绑”，吸取更多的經销商，進一步推動渠道扁平化，鞭策茅台從政務消费向公共消费轉型。

2015年，茅台電商打造出了集 B2B，B2C，O2O 和 P2P 等多种营销模式于一體的茅台云商，正式起頭線上線下“两条腿”走路的渠道谋划模式。

2018年直销提速，拉開自营大期間序幕。

從久远来看，茅台可以經由過程直销渠道，紧紧把控订價权，实現對渠道的直接辦理，茅台的利润层面也會获得質的晋升，迎来新的增加极。直销、直供等模式估计後续還會延续强劲，茅台订價话语权不竭加强，渠道辦理能力加倍凸起，“两条腿”走路的茅台，将會迎来一個與眾分歧的将来。“國酒”营销深刻人心，由點及面涉及终端消费者。

颠末多年的告白沉淀，茅台“國酒”形象已成為公共影象中的文化印象。

早在 1995 年，茅台便經由過程與铁路局互助，将贵阳-北京的火車定名為“國酒茅台号”；2002 年起在央视消息联播投放“國酒茅台，為您報時”的告白，十多年来妇孺皆知。

2017年来，茅台接踵举行茅粉节、華茅荟、“茅台酱香·万家同享”品鉴會等勾當，由點及面展開消费者范围化培養事情，專注圈层團購营销。

茅台酱香系列酒文化體驗中間、“茅台酱香·万家同享”主题终端店在天下范畴內各处着花，延续走“文化茅台”之路深耕消费者教诲。

2.2. 丁雄军期間：五線成长門路&五配合销法

茅台以十四五“打造世界一流的上市企業”為方针，面临新款式新秩序新鼎新带来的挑战，踊跃践行高質量的五線成长門路。

该成长門路自 2021 年茅台董事长提出以来，在实践中渐渐清楚完美。

此中蓝線為将来成长方针，包含雙巩固雙打造的十四五方针，與聚焦主業、调解健全產物布局和代價系統、完美上遊高粱等一系列配套举措措施機制、構建原料財產生态的计谋思绪等；

绿線偏重茅台成长空間和保存情况的的生态天然庇護，即茅台酒 15.03 平方千米地舆标记庇護區域，详细要做好减污工程、降碳工程，增强饮用水源的辦理，确保茅台酒的品格；

白線存眷鼎新立异，鼎新現代化辦理、資產辦理和营销代價辦理，使其更合适當下成长款式，适應消费趋向，而立异的關頭是种子工程，同時也请求傳承好酿造工艺，在各道工序环节上立异成长；

紫線的重點是数字化赋能茅台傳統文化，增值茅台產物；红線夸大环保和平安两點，包管茅台酒質稳定味，确保基酒酒厂平安。

市場营销事情自動求变，以周全、正确、深刻践行“五配合销法”為焦點，鼎力推動营销鼎新攻坚。2022年 2 月，團體董事长丁雄军師长教師在茅台市場事情會上提出五配合销法。

（1）起首是資本整合，兼顾全團體酒类產物辦理，深耕自营、社會、总經销等多种渠道，精准定位客户，施行高效精准的自動营销；

（2）其次是数字交融，發力新零售，完美数字营销；

（3）文化相合，整合茅台上风文化資本，环抱“酒文化的极致”，把茅台的文化势能轉化為成长效能；

（4）品牌聚合，構建“代價匹配、条理清楚、梯度公道”的品牌系統，打好“茅台酱香、股分出品”和“茅台家属、團體出品”两张牌；

（5）管服連系，提高市場辦理能力和市場辦事能力，進一步晋升茅台的杰出品牌形象。

2.3. i 茅台電商：茅台渠道鼎新的抓手&新品推出的载體

i 茅台電商是茅台数字化营销鼎新的應有之义，也是营销鼎新首要抓手。

在茅台新電商平台“i 茅台”推出以前，茅台在電商范畴几經沿革：2010 年，茅台就作出了網上阛阓的测驗考试，2014 年注册建立茅台電商公司，2017 年周全启動由電商公司運营的“茅台云商”；但是因為黄牛汇集、電商贩賣渠道辦理等問题，2019 年茅台電商公司正式闭幕刊出。

在這两年間，茅台原董事长李保芳一向有從新组建電商公司和推動营销系統扁平化的意愿。自 2021 年 11 月起，茅台團體注册了多個“茅台 519”系列牌号，注册范畴涵盖了利用软件辦事类。

2022年，茅台董事长丁雄军提出了“五配合销法”，茅台新電商平台“i 茅台”随之在 3 月 31 日起頭试運行，i 茅台”APP 带着控價、加码直销的任務面世。

相较于一般意义上的電商平台“茅台云商”，“i 茅台”有着彻底分歧的底层逻辑——它有着更严密的顶层設計，注意全链路打造和全链路可溯源，同時也出力于傳布茅台文化。

茅台但愿從顶层設計起頭，基于数字化营销平台实現從包装出產到渠道终端，再到消费者的全链路買通；對每瓶酒都能經由過程對出產、仓储、物流、贩賣等關頭信息的数字化集成，实現茅台從產物到商品的全進程的溯源。

同時，茅台應用區块链和智能风控技能，并對抽奖成果举行公證，最大水平保障進程透明、成果公允。

在“茅台美期間”的布景下，实現“茅台公司、經销商和消费者”三方的同享交融，“i 茅台”是消费者领會和加强茅台常识窗口，能起到傳布赋值茅台文化的感化。

i 茅台電商渠道也是新品推出、代價管控的首要窗口。

试運行時代，“i 茅台” 投放 4 款新產物，包含贵州茅台酒（珍品）、500ml 贵州茅台酒（壬寅虎年）、375ml 贵州茅台酒（壬寅虎年）、茅台 1935，均利用預约申購方法。

5 月 19 日，“i 茅台”正式上線，同步上新了飞天 53 度 100ml 贵州茅台酒等 5 款云購產物，加之此前试運行阶段的 4 款產物，產物矩阵內总计 9 款產物，包含 6 款茅台酒和 3 款酱香系列酒。

同時，上線產物的代價带较宽，代價從 218 元到 4599 元，更好顺應泛博消费者的需求。

經由過程扩展直销占比和晋升数字化营销能力，茅台有望借力“i 茅台”平台实現更好的终端管控和價盘管控。

3. 再攀岑岭：习酒剥离完成，打击十四五方针

3.1. 习酒&茅台：习酒剥离完全解决同行竞争

1988~2021 年，习酒在参加茅台團體後获得较快的成长。

在上世纪 90 年月，范围一度到达 2 亿余元的习酒，因扩大過快致使資金链断裂，在 1998 年被茅台團體以承當债務方法吞并。彼時，茅台團體收購习酒必定水平上弥补了低端口粮市場缺失，尔後期习酒也在高端品类中打出了一片六合。2012 年，茅台團體提出习酒规划在 2013 年 2 月登岸港股市場，但并未兑現。

2014 年，贵州國資委提出，请求在連结茅台團體對习酒的控股职位地方、引入中粮作為计谋投資者的根本上，在 2014 年末前夺取上市。

不外，2019 年 1 月，中粮等股东退出，茅台團體又從新持有习酒 100%股权。

2019 年 10 月 28 日，茅台團體总司理助理、习酒公司董事长钟方达明白暗示：“因為證监會的相干划定，触及到同行竞争，統一團體不克不及有两家上市公司，习酒上市规划终止。”

2022 年 7 月至今，习酒剥离出茅台團體起頭自力運作，茅台完全解决同行竞争問题。

2022 年 6 月 24 日，习酒已退出贵州茅台團體財政有限公司；

2022 年 7 月 12 日，茅台團體公布通知布告称将無偿划轉习酒 82%股权，這象征着习酒节制权将变動，同行竞争問题也获得领會决。随後，习酒團體建立，习酒起頭离開茅台團體自力運作。

3.2. 十四五计划：三翻番，雙巩固，雙打造

按照當局计划，2025 年茅台團體锚定 2000 亿营收方针。按照《仁怀市國民經濟和社會成长第十四個五年计划和二〇三五年前景方针纲领》，二〇三五年前景方针包含倾力支撑茅台團體及其子公司技改扩能，鞭策“两個 10 万吨”方针早日实現，助力茅台團體成為全省首個“世界五百强”企業。依照“三翻番、雙巩固、雙打造”规划，到 2025 年，茅台團體業務收入方针将到达 2000 亿元。

茅台團體的十四五计划是“三翻番，雙巩固，雙打造”：

團體基酒產量翻一番，在十四五時代到达 21 万吨；营收翻一番從 1000 亿元到 2000 亿元；利税翻一番到达 1800 亿元；巩固中國白酒頭部企業职位地方，巩固世界蒸馏酒第一品牌地位；打造成為中國 500 强第一方阵企業和省內首門第界 500 强企業。

2022 年，习酒團體剥离出茅台團體，在 2025 年茅台團體 2000 亿营收稳定的布景下，估计股分公司将要承當更多的营收增加指标，咱们踊跃看好茅台在十四五時代扩產布景下的量價齐升。

4. 红利展望與估值

4.1. 红利展望

焦點假如：

飞天茅台十四五量價齐升，珍品 1935 等進献事迹增量按照仁怀市十四五计划，依照“三翻番、雙巩固、雙打造”规划，到 2025 年，茅台團體業務收入方针将到达 2000 亿元。股分公司作為茅台團體事迹的重要支柱，估计股分公司 2025 年将進献 1800-1900 亿摆布的营收。

别的，2022 年习酒團體剥离出茅台團體，估计空白的营收方针将由股分公司来弥补。對付贵州茅台的成长而言，產能問题是限定其成长的重要瓶颈。跟着中華片區二期產能的有序投放，估计将极大地减缓公司的增加压力。

茅台酒板块：

估计 2022~2024 年，跟着茅台酒產能的開释和营销鼎新的有序推動，茅台酒销量增速保持 6.2%/9.1%/7.0%。

從吨價上看，茅台酒将從直接提價、晋升直营比例、增长非标茅台配额等方法来晋升吨價，估计 2022~2024 年吨價实現 9%/8%7%增速。

從营收上看，估计将来三年茅台酒板块实現营收 1081.66/1274.39/1459.05 亿元，同比增加 15.7%/17.8%/14.5%。

系列酒板块：

從销量上看，系列酒将来三年有望实現 10%/8%/5%增加。從吨價上看，估计将来三年实現 15%/10%/10%的增速。

從营收上看，估计将来三年系列酒板块实現营收159.32/189.28/218.61亿元，同比增加26.5%/18.8%/15.5%。

估计 2022-2024 年贵州茅台实現業務总收入 1279.83/1509.52/1730.32 亿元，同比16.9%/17.9%/14.6%。

4.2. 陈述总结

综合来看，咱们估计贵州茅台 2022-2024 年实現营收 1279.8/1509.5/1730.3 亿元，实現归母净利润 624.5/742.2/859.5 亿元，對應 EPS 49.7/59.1/68.4 元。

贵州茅台作為海內高端白酒龙頭，延续受益高端價位段快速扩容和本身渠道鼎新盈利。

從 PE 估值角度，咱们拔取了五粮液、泸州老窖等行業內可比公司，2023 年白酒行業 PE 估值中枢在 26 倍摆布。

咱们估计 2022-2024E，贵州茅台的 PE 程度在 37.4/31.5/27.2X，斟酌到茅台酒扩產规划有序推動、渠道鼎新或好過預期，和公司享受事迹肯定性溢價，咱们認為公司估值仍有必定的修复空間。

5. 危害提醒

高端白酒竞争加重。茅台推出定位 1000 元價位段的茅台 1935，可是千元價位段浩繁竞品進入，價位段竞争烈度加大。

渠道鼎新不及預期。茅台經由過程打造 i 茅台電商平台来实現量價均衡和新品投放，後续一旦 i 茅台难以管控住配额流向或谋利性炒作，或對茅台总體價盘發生必定影响。

渠道動销不及預期。疫情频频打击下，估计對高端白酒消费構成必定的压抑。茅台1935等新品推出後，動销端仍需承受必定磨练。

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